Философия Стократа. Ищем акции, которые приносят максимальный доход - Кристофер Майер

только потому, что кто-то предлагает за них меньше, чем вы заплатили.

Кстати, о Вангере: он написал книгу «Зебра в стране львов» (A Zebra in Lion Country, 1997). Это увлекательное чтение, очень рекомендую. Там он рассматривает арбитраж от скуки: «Обычно рынок платит то, что можно назвать налогом на развлечения, – премию за акции с захватывающей историей. Поэтому скучные акции продаются со скидкой. Купите достаточное их количество, и вы сможете покрыть свои потери в высоких технологиях».

Это было в 1997 году – пузырь лопнул только в 2000-м. Хороший совет от Вангера, как обычно. (Я встречался с ним однажды в его офисе в Чикаго в 2005 году. Он был щедр на время и провел со мной почти два часа, просто делясь своей мудростью.) Сегодня рынку, кажется, скучно практически все, что не относится к технологиям, биотехнологиям, соцсетям или Tesla.

Если вы сможете найти способы борьбы со скукой, не вымещая ее на своем портфеле, ваша доходность от этого только выиграет.

Просто не теряйте надежду: стократный доход – это не скучно.

Не попадайтесь на удочку: Избегайте мошенничества

Когда подозреваешь что-нибудь неладное, иной раз случается, если ты уже вовлечен в это дело, что ты бессознательно стараешься скрыть все подозрения даже от самого себя.

Герман Мелвилл. Моби Дик

Я слышал хорошую презентацию Карсона Блока на конгрессе по стоимостному инвестированию.

Блок, если вы не знаете, основал компанию Muddy Waters Research. Он занимается короткими продажами. И наиболее известен тем, что в 2011 году обрушил Sino-Forest.

В докладе Карсона утверждалось, что компания Sino-Forest мошенничает, а ее акции ничего не стоили (все это подкреплялось убедительными исследованиями). После доклада Блока акции Sino-Forest упали на 89 %. А ведь на них повелись даже несколько известных инвесторов-суперзвезд. Джон Полсон – человек, который заработал более $1 млрд после разоблачения мошенничества на рынке субстандартного кредитования в 2007 году, – потерял в Sino-Forest $700 млн.

Итак, Блок – суперсыщик. Когда его отчеты выходят в свет, цена акций компании-мишени рушится. Он не дает плохим парням спать по ночам.

Блок считает, что мы живем в «век продажности». Люди демонстрируют беспрецедентную готовность совершать нечестные поступки в обмен на деньги.

«Жадность и близорукое мышление распространены больше, чем когда-либо», – заявляет Блок. Это трудно доказать. Нет никаких сомнений, что жулики любят выходить на рынок и обчищать карманы беспечных инвесторов, именно когда рынки находятся на высоком уровне.

Презентация Блока была посвящена способам, за счет которых система работает против инвесторов. Давайте пройдемся по ним.

О менеджменте

«Первый элемент, который склоняет фортуну против инвесторов, – это менеджмент», – говорит Блок. Конечно, бывают хорошие и плохие команды менеджеров. Но в целом Блок считает, что их часто поощряют мыслить краткосрочно. Отсюда интерес к рискованным сделкам.

А сами руководители компаний в основном харизматичны. «Именно так можно возглавить организацию, – поясняет Блок. – Их обаянию слишком легко поддаться». Он напоминает, что Эндрю Фастоу, генеральный директор Enron до ее банкротства, получил от журнала CFO награду за выдающиеся достижения в 1999 году. Enron, как вы знаете, была одним большим мошенничеством.

Блок утверждает, что чем больше успеха, наград и публичного обожания получает руководитель, тем меньше вероятность того, что он признает свои ошибки. Фастоу и сам говорил об этом. И в подтверждение своих слов Фастоу процитировал «Моби Дика», которого он прочитал, когда отбывал свой срок заключения (за мошенничество и сокрытие информации от акционеров. – Прим. ред.).

«Окружение генерального директора наверняка начнет защищать начальника», – говорит Блок. Это затрудняет выявление обмана.

Как вам-то с этим справиться?

У Блока есть хорошее предложение: «Смотрите на руководство, но не слушайте его». Сначала делайте свою работу и только потом разговаривайте с руководством. «Если бы я обменялся с людьми рукопожатием и они бы мне понравились, думаю, это сильно повлияло бы на мои суждения». Это важное признание. Даже Блок говорит, что не может устоять перед обаянием руководства.

Вот его советы:

● читать стенограммы конференц-звонков лучше, чем слушать их;

● читайте по несколько кварталов за раз, чтобы найти заглохшие инициативы и изменения в интонации;

● уклоняются ли от ответов на вопросы? От каких именно? «Иногда они обращаются к одним и тем же людям, и у них складываются с ними отношения», – говорит Блок. Эти звонки звучат приблизительно так: «Отлично поработали, ребята!» – «Спасибо, Майк!» Если стенограмма заполнена только этим и нет никаких конкретных вопросов, то это «попахивает срежиссированным звонком».

В общем, «руководство лучше держать на расстоянии».

О советах директоров

Предполагается, что советы директоров должны представлять интересы акционеров, но это не так. Как сказал Блок, у них порой возникают симбиотические отношения с генеральными директорами. Члены совета директоров часто рассматривают свои посты как привилегию, а не как обязанность. Страхование и другие меры защиты ограждают советы директоров от ответственности.

Более того, расследования советом директоров проблем в компании сомнительны по качеству. «Когда советы директоров вынуждены что-то расследовать, это все равно что просить их признать собственную некомпетентность», – говорит Блок. В этом на них нельзя положиться.

Юристы

Юристы «затрудняют принятие инвесторами правильных решений». Они представляют интересы своих клиентов – людей, которые им платят, – а не инвесторов.

«“Престижные” юридические фирмы – это удивительно эффективный фиговый листок», – считает Блок. Они прекрасно умеют писать так, чтобы никто не понял. А за правом адвоката не разглашать доверенную клиентом информацию «скрываются бесчисленные факты корпоративных правонарушений».

Иными словами, не стоит сильно уповать на то, что у фирмы шикарный адвокат.

Аудиторы

«Деятельность аудиторов совершенно неправильно понимают», – говорит Блок. Они представляют интересы своих клиентов – людей, которые им платят. Мне вспоминается старая поговорка «чье кушаю, того и слушаю».

Блок говорил, что эта профессия вознаграждает за неудачи. Отрицательное заключение часто приводит аудитора к пожизненному найму: фирма боится судебного преследования и хочет, чтобы специалист был рядом и помогал ей выпутаться из любых неприятностей.

Кроме того, бухгалтерский учет – это «профессия, борющаяся против подотчетности и прозрачности. Они [крупные аудиторские фирмы] неоднократно выступали против раскрытия информации. Они не хотят давать инвесторам более полное представление об аудиторских проверках».

Блок также напомнил, что аудиторские проверки не являются гарантией здоровья компании и не выявляют мошенничество. Расследование по делу Sino-Forest показало, что аудитор (Ernst & Young) был лучшим другом компании. Блок поделился информацией, которую раскрыла компания E&Y: «Большая часть дебиторской задолженности, возникающей при продаже стоячих лесоматериалов, реализована посредством инструктажа должников по погашению кредиторской задолженности по стоячим лесоматериалам и другим обязательствам, выраженным в юанях».

Можете ли вы понять, что это значит?

Блок перевел это так: это означает, что компания никогда не получала наличные деньги. Другими словами, «95 %+ заявленной